独善其身还是唇亡齿寒：股价崩盘风险是否影响债券定价？

摘要/Abstract

摘要： 本文考察了在同一发行主体下，股价崩盘风险对债券定价的溢出效应。研究结果表明，当公司股价崩盘风险上升时，公司债券的表现也不能做到独善其身。股价崩盘风险越高的企业，其发行的债券在二级市场上的信用利差越高，而且这一效应在民营企业债券和低信用评级债券样本中的溢出程度更大。进一步的检验还显示：在风险承担水平较高、内部控制质量较差、会计信息不确定性越高的公司中，股价崩盘风险对债券信用利差的正向影响更为显著。本文从微观主体的角度考察了上市公司股价崩盘风险的经济后果，拓展了债券信用利差的跨市场影响因素研究，有助于理解中国股票和债券市场之间的联动关系，对于降低公司债券违约风险、维护资本市场平稳发展具有一定的启示意义。

关键词: 股价崩盘风险, 债券定价, 信息不对称, 溢出效应

Abstract: This paper investigates whether the stock price crash risk is priced in bond spread under the same issuer. We find that the stock price crash risk is positively associated with the bond spread, indicating that investors consider stock price crashes as an important risk factor when trading bonds. In the Chinese context, we further show that the positive impact of stock price crash risk on bond spread is weakened in state-owned enterprise bonds and high-rated bonds. Further tests also show that the positive impact is more significant among the companies with higher risk-taking level, poorer quality of internal control and higher uncertainty of accounting information. This paper examines the economic consequences of the stock price crash risk from the micro perspective, expands the researches on the cross-market factors of bond spread, helps to understand the linkage between China's stock and bond market, and has certain significance for reducing the default risk of corporate bonds and maintaining the stable development of capital market.

Key words: stock price crash risk, bond pricing, information asymmetry, spillover effect

张雪莹, 王玉琳. 独善其身还是唇亡齿寒：股价崩盘风险是否影响债券定价？[J]. 管理评论, 2023, 35(6): 33-45,56.

Zhang Xueying, Wang Yulin. Stay Unscathed or Share the Same Fate: Whether Stock Price Crash Risk Affects Bond Pricing?[J]. Management Review, 2023, 35(6): 33-45,56.

参考文献

[1] 王雄元,高开娟. 客户集中度与公司债二级市场信用利差[J]. 金融研究, 2017,(1):130-144
[2] Gu X., Xin Y., Xu L. Expected Stock Price Crash Risk and Bank Loan Pricing:Evidence from China's Listed Firms[J]. Pacific-Basin Finance Journal, 2019,57:101166
[3] 苏坤. 政治关联对公司股价崩盘风险的影响[J]. 管理评论, 2021,33(7):54-67
[4] 鲁桂华,潘柳芸. 高管学术经历影响股价崩盘风险吗?[J]. 管理评论, 2021,33(4):259-270
[5] 王晶晶,刘沛. 私募股权投资、制度环境与股价崩盘风险[J]. 管理评论, 2020,32(2):63-75
[6] 付璠洁,蒋艺翅,姚树洁. 股价崩盘预期风险与企业投资动态关系[J]. 当代经济科学, 2020,42(5):64-73
[7] 喻灵. 股价崩盘风险与权益资本成本——来自中国上市公司的经验证据[J]. 会计研究, 2017,(10):78-85
[8] 于传荣,方军雄,杨棉之. 上市公司高管因股价崩盘风险受到惩罚了吗?[J]. 经济管理, 2017,39(12):136-156
[9] 李伟,张敏,韩晓梅. 股价崩盘风险与审计调整[J]. 审计研究, 2020,(6):106-113
[10] 滕飞,辛宇,舒倩,等. 股价崩盘风险时的政府"扶持之手"——基于政府补助及产权性质视角的考察[J]. 会计研究, 2020,(6):49-60
[11] 顾小龙,徐莉萍,施燕平,等. 崩盘风险预期与公司银行债务结构[J]. 会计研究, 2018,(8):35-41
[12] 徐思,潘昕彤,林晚发. "一带一路"倡议与公司债信用利差[J]. 金融研究, 2022,(2):135-152
[13] 杨国超,盘宇章. 信任被定价了吗?——来自债券市场的证据[J]. 金融研究, 2019,(1):35-53
[14] 黄振,郭晔. 央行担保品框架、债券信用利差与企业融资成本[J]. 经济研究, 2021,56(1):105-121
[15] 史永东,郑世杰,袁绍锋. 中债估值识别了债券信用风险吗?——基于跳跃视角的实证分析[J]. 金融研究, 2021,(7):115-133
[16] 林晚发,刘颖斐,赵仲匡. 承销商评级与债券信用利差——来自《证券公司分类监管规定》的经验证据[J]. 中国工业经济, 2019,(1):174-192
[17] 周宏,建蕾,李国平. 企业社会责任与债券信用利差关系及其影响机制——基于沪深上市公司的实证研究[J]. 会计研究, 2016,(5):18-25
[18] 史永东,宋明勇,李凤羽,等. 控股股东股权质押与企业债权人利益保护——来自中国债券市场的证据[J]. 经济研究, 2021,56(8):109-126
[19] 史金艳,郭思岑,李延喜. 现金股利发放与债券市场反应:信号传递还是财富转移[J]. 预测, 2019,38(5):75-81
[20] 杨国超,蒋安璇. 债券投资者的"保护盾"还是债务违约的"多米诺"——对债券交叉违约制度的分析[J]. 中国工业经济, 2022,(5):140-158
[21] 王叙果,沈红波,钟霖佳. 政府隐性担保、债券违约与国企信用债利差[J]. 财贸经济, 2019,40(12):65-78
[22] 周聪,张宗新. 信息挖掘还是噪声交易:债券特质风险如何影响信用利差?[J]. 统计研究, 2021,38(6):86-101
[23] Park K., Fang Z., Ha Y. H. Stock and Bond Returns Correlation in Korea:Local versus Global Risk during Crisis Periods[J]. Journal of Asian Economics, 2019,65:101136
[24] Chiang T. C. Risk and Policy Uncertainty on Stock-Bond Return Correlations:Evidence from the US Markets[J]. Risks, 2020,8(2):58
[25] Gokmenoglu K. K., Hadood A. A. A. Impact of US Unconventional Monetary Policy on Dynamic Stock-Bond Correlations:Portfolio Rebalancing and Signaling Channel Effects[J]. Finance Research Letters, 2020,33:101185
[26] 欧阳才越,谢妍,熊家财. 控股股东股权质押与新发行公司债券定价[J]. 山西财经大学学报, 2018,40(1):26-38
[27] 张雪莹,王聪聪. 控股股东股权质押会影响上市公司发债融资成本吗?[J]. 证券市场导报, 2020,30(6):41-50
[28] Huang H. H., Huang H. Y., Oxman J. J. Stock Liquidity and Corporate Bond Yield Spreads:Theory and Evidence[J]. Journal of Financial Research, 2015,38(1):59-91
[29] 赵静,方兆本. 股票流动性与公司债信用利差关系研究[J]. 中国科学技术大学学报, 2018,48(8):667-682
[30] 李永,王亚琳,邓伟伟. 投资者情绪、异质性与公司债券信用利差[J]. 财贸研究, 2018,29(3):100-110
[31] Chen W. Equity Investor Sentiment and Bond Market Reaction:Test of Overinvestment and Capital Flow Hypotheses[J]. Journal of Financial Markets, 2021,55:100589
[32] Kalimipalli M., Nayak S. Idiosyncratic Volatility vs. Liquidity? Evidence from the US Corporate Bond Market[J]. Journal of Financial Intermediation, 2012,21(2):217-242
[33] 张鑫. 不确定性、信用利差与宏观经济[J]. 中南财经政法大学学报, 2019,62(2):97-104
[34] 吴育辉,翟玲玲,陈偲. 股价崩盘风险与公司债融资——基于中国A股上市公司的经验证据[J]. 财务研究, 2018,4(3):20-31
[35] 潘俊,袁璐,王禹. 股价崩盘风险影响债券契约条款设计吗?[J]. 金融评论, 2019,11(5):67-79
[36] Jin L., Myers S. C. R2 around the World:New Theory and New Tests[J]. Journal of financial Economics, 2006,79(2):257-292
[37] 韩鹏飞,胡奕明. 政府隐性担保一定能降低债券的融资成本吗?——关于国有企业和地方融资平台债券的实证研究[J]. 金融研究, 2015,(3):116-130
[38] 方红星,施继坤,张广宝. 产权性质、信号显示行为及其效果——以发债公司自愿披露内部控制审计报告为例[J]. 财经问题研究, 2015,37(1):80-87
[39] Jubinski D., Lipton A. F. Equity Volatility, Bond Yields, and Yield Spreads[J]. Journal of Futures Markets, 2012,32(5):480-503
[40] Lin C., Ma Y., Malatesta P., et al. Ownership Structure and the Cost of Corporate Borrowing[J]. Journal of Financial Economics, 2011,100(1):1-23
[41] Callen J. L., Fang X. Religion and Stock Price Crash Risk[J]. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 2015,50(1-2):169-195
[42] Hutton A. P., Marcus A. J., Tehranian H. Opaque Financial Reports, R2, and Crash Risk[J]. Journal of Financial Economics, 2009,94(1):67-86
[43] 余明桂,李文贵,潘红波. 管理者过度自信与企业风险承担[J]. 金融研究, 2013,(1):149-163
[44] 于李胜,王艳艳. 信息不确定性与盈余公告后漂移现象(PEAD)——来自中国上市公司的经验证据[J]. 管理世界, 2006,(3):40-49
[45] Kim J. B., Li Y., Zhang L. Corporate Tax Avoidance and Stock Price Crash Risk:Firm-Level Analysis[J]. Journal of Financial Economics, 2011,100(3):639-662
[46] 柯艳蓉,李玉敏,吴晓晖. 控股股东股权质押与企业投资行为——基于金融投资和实业投资的视角[J]. 财贸经济, 2019,40(4):50-66
[47] Hong H., Stein J. C. Differences of Opinion, Short-Sales Constraints, and Market Crashes[J]. The Review of Financial Studies, 2003,16(2):487-525
[48] Chen J., Hong H., Stein J. C. Forecasting Crashes:Trading Volume, Past Returns, and Conditional Skewness in Stock Prices[J]. Journal of financial Economics, 2001,61(3):345-381
[49] Boubakri N., Cosset J. C., Saffar W. The Role of State and Foreign Owners in Corporate Risk-Taking:Evidence from Privatization[J]. Journal of Financial Economics, 2013,108(3):641-658
[50] 杨大楷,王鹏. 盈余管理与公司债券定价——来自中国债券市场的经验证据[J]. 国际金融研究, 2014,31(4):86-96